京東二次上市:無法保證繼續高增長 無法保證持續盈利

費雪 · 2020-06-05 21:20

二次上市后,京東能否繼續講好自己的故事?

京東二次上市的腳步越來越近,6月5日,京東集團(下稱京東)在港交所披露了招股說明書,此前據外媒報道,其將于6月18日在港交所掛牌上市。

2019年,對京東來說是歷史性的一年,在這一年,京東結束了連年虧損的境地,轉虧為盈。而其之后能像亞馬遜一樣實現業績高增長,其自身也無法保證。

在招股書中,雖然京東自稱是全球最大的零售集團(《財富》按收入排名),但其未來增長依然具有不確定性,其表示:無法保證持續產生凈利潤并維持盈利能力,而過往的高增長也面臨挑戰。

在這背后,是物流成本和電商增速放緩的困境,這讓我們產生了疑問:此次二次上市,京東能否獲得高估值?能否繼續講好自己的故事?

物流這座大山和高增長的困惑

在2019年,京東跨過了上市以來的持續虧損,扭虧為盈,實現凈利潤119億,在此前三年,2016-2018年,京東分別虧損34億、0.12億和28億。

在首次實現盈利背后,是京東多年來建立的規模效應帶來的正循環:2015-2019年,京東的營收從1810億增長至5769億,復合增長率34%。

巨大的規模優勢帶來了業務的正循環,為京東的成功奠定集基礎:憑借巨大的規模,京東可以獲得更有競爭力的價格和供貨條款,同時又吸引更多第三方商戶入駐,這帶來的收入可以支撐京東進行研發和構建物流設施,而這些物流投入又將吸引新的客戶,鞏固京東的競爭地位。

可見,在這個循環中,增長速度和規模效應是最重要的,這決定了高額的物流成本能否被分攤,決定了京東能否具有低價優勢。

而未來,京東能否延續這個趨勢,其并不確定。雖然京東自稱是全球最大的零售集團(《財富》按收入排名),但其未來增長依然具有不確定性,其表示:無法保證持續盈利,這取決于能否進一步擴大規模。

京東業績不確定性的背后,一是高額的物流成本,二是中國線上零售業整體增速放緩,京東也不復之前的高增長時代。

一方面,京東稱,未來還將擴張物流基礎設施,如果不能管理好物流的擴張,將對業績產生重大不利影響。

截至2020年3月31日,京東物流運營730多個倉庫,總建筑面積約1700萬平方米,包含京東物流管理的云倉面積在內。

龐大的物流基礎設施帶來了龐大的履約成本:一季度,履約成本(物流成本)的增長超過了營收的增長:同比增長29%至104億,占收入的百分比為7.1%。2017-2019年,京東的履約成本分別為259億、359億和370億。

為了盤活物流基礎設施,2017年,京東成立京東物流并向第三方開放;2018年10月,京東物流向個人開放,個人可以使用“京東快遞”寄送包裹。但目前,截至2019年底,京東物流仍處于虧損狀態。

此外,物流業務屬資本密集型,為解決資金需求,2018年2月,京東物流以19%的股份,獲得第三方投資者25億美元的資金。京東稱,未來京東物流仍有資金需求。

除了物流這座大山,京東還面臨增速放緩、不復高增長的困境。

京東自2004年開展自營模式業務以來,一直保持快速增長。但經過多年的發展,中國的在線銷售增長增速放緩,京東也告別了此前的高速增長時代,收入和年化活躍買家增速均放緩。

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京東稱,無法保證未來能維持過往增長率。消費者支出減少、競爭加劇、中國零售業或線上零售業增長放緩或收縮、物流瓶頸、出現替代業務模式等原因,或將導致業績下降或增速放緩。

這意味著,為了業績增長,京東需要通過一切手段再擴大自己的規模,這包括選擇一個新的領域:定位中高端的京東選擇了下沉,與拼多多貼身肉搏。

擅長下沉的拼多多近年來一直在快速 增長,其活躍用戶在2019年底達到5.85億。 自2018年第二季度以來,其活躍用戶數量就超過了京東。

Questmoible的數據顯示,2019年9月,手機購物用戶約為9.55億, 其中約53%的用戶來自三線及以下城市。

為了在這個新領域分一杯羹,2019年9月,京東推出了社交電子商務平臺京喜,專注于中低線城市。 低價打法很快獲得了成效:在2019年11月的雙十一期間,京喜新用戶中約有75%來自中低線城市。 這使得在去年第四季度,京東活躍用戶大增2700萬,年度總規模同比增長近20%。

但光大證券認為,未來對流量的深耕更重要:小程序電商用戶相比于APP用戶存在嚴重的復購率不足,用戶粘性欠佳的問題。在目前的小程序生態規則下,京東通過小程序獲得的低線下沉市場新增用戶,最終仍需落地到自有APP中才能實現用戶價值最大化。

為什么要二次上市?答案是資金

當然首先是為了融資。

在近期的“618年中大促”中,京東已經打出了“超級百億補貼”的口號;而蘇寧直接點名京東,宣布啟動“J-10%”省錢計劃,直接“茬價”頭部單品,部分品類比京東“至少低10%”,稱要“擊穿所謂的超級百億補貼”。

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面對殘酷的競爭,京東還是逃不過以砸錢補貼爭搶市場份額,京東需要足夠的錢,在打硬仗的同時還要擴張疆土。

京東自稱,中國的零售業尤其是自營模式業競爭激烈,自身在客戶、訂單、產品及第三方商

家等方面均面臨競爭,新涌現及強化的技術、全新的商業模式都有可能導致市場競爭加劇。

而在激烈競爭中,京東將不得不選擇降低價格,否則便會失去市場份額,而降價則會損害京東的盈利能力。

除了通過募資與對手進行競爭,二次上市、多一條募資渠道,也有利于京東緩解資金壓力。京東相比阿里巴巴,由于商業模式的差別,資金壓力更重。

讓我們通過幾個數據來了解京東的資金壓力:iFind數據顯示,截至2020年一季度,京東的總負債為1624億元,其中最大的一部分為應付賬款765億,資產負債率61.14%,賬上現金只有459億。

對比阿里巴巴,由于其輕資產的模式,其投入成本低、采購成本低、賬期短,這反映在財務報表便是:其資產負債率大大低于京東,只有33%,應付賬款只有126億(截至2019年底),賬面現金充足,高達3460億。因此,阿里巴巴的資金壓力比京東小很多。

此外,京東的直營模式需要大量的存貨,高存貨水平需要占用更多的資金。

數據顯示,京東的存貨從2017年的417億增長至2018年的440億,再增長到2019年的579億。

京東稱,如果不能有效管理存貨,可能面臨存貨滯銷、存貨減值等風險,高存貨水平也可能需要更多的資金,妨礙了將有關資金用作其他用途。

因此,資金是中概股爭相回港二次上市的主要原因。

根據中金此前發表的報告,約有19家在美上市的中概股公司符合條件回港第二次上市,除京東外,包括好未來、新東方及百勝中國等。該行認為,中概股愿意回香港或A股,主要考慮到業務發展有融資需要、增加股份流動性、靠近本土市場、能取得較好估值,以及減少所需面對的監管風險。

文章來源:投中網

作者:費雪

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